漫談投資機構對企業的估值(十七):市值管理法的實戰

2019-08-13 18:10:00
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上一章我們粗淺介紹了市值管理法的理論和基本概念,該方法通常是以公開上市的公司為操作目標物進行實戰操作,但拋開上市帶來的商譽、無形資產溢價和流動性溢價以外,企業的價值與是否上市關系不大,主要還是看它的市場占有率,創新能力和現金流。其實非上市公司一樣有市值,尤其是在他們規模變大了以后,兩者區別就在于非上市公司流動性沒有上市公司好,市場參與交易的主體少,不容易尋找到合適的對手盤,交易成本高。中國最大的一些私營企業好多都是非上市公司,如華為,萬達,大阿里和娃哈哈等等,歐美也有很多巨型的非上市私營企業。 在并購或重組的時候,無論是上市公司或者非上市企業,投資機構都在其中扮演了非常重要的角色,而估值也是交易達成的基石。而什么是資本運作呢,一個故事就可以回答。現在有一批水果運來,但是其表面有一些壞的部分,你會怎么辦?打折處理嗎?但是有人就會把爛的部分削掉,然后把優質的部分精心做成果盤去市場上賣高價,這人的名字就叫,投資家。

上一章我們粗淺介紹了市值管理法的理論和基本概念,該方法通常是以公開上市的公司為操作目標物進行實戰操作,但拋開上市帶來的商譽、無形資產溢價和流動性溢價以外,企業的價值與是否上市關系不大,主要還是看它的市場占有率,創新能力和現金流。其實非上市公司一樣有市值,尤其是在他們規模變大了以后,兩者區別就在于非上市公司流動性沒有上市公司好,市場參與交易的主體少,不容易尋找到合適的對手盤,交易成本高。中國最大的一些私營企業好多都是非上市公司,如華為,萬達,大阿里和娃哈哈等等,歐美也有很多巨型的非上市私營企業。

在并購或重組的時候,無論是上市公司或者非上市企業,投資機構都在其中扮演了非常重要的角色,而估值也是交易達成的基石。而什么是資本運作呢,一個故事就可以回答。現在有一批水果運來,但是其表面有一些壞的部分,你會怎么辦?打折處理嗎?但是有人就會把爛的部分削掉,然后把優質的部分精心做成果盤去市場上賣高價,這人的名字就叫,投資家。

不過投資機構都會傾向于投資上市企業或擬上市企業。因為上市的一大好處是業務公開,財務數據較透明,可以獲得流動性溢價,以低交易成本獲得高收益回報同時兼具靈活性。所謂市值管理是指:公司建立一種長效組織機制,效力于追求公司市值最大化,并通過與資本市場保持準確、及時的信息交互傳導,維持各關聯方之間關系的相對動態平衡,從而為各相關主體及股東創造更大價值。市值管理雖然是建立在價值管理基礎上的,但其不僅要致力于企業內在價值的創造,還要進行外在價值的實現。用通俗的話來說,市值管理法最多見的實戰案例就是通過上市之后利用競爭,收購和重組等,不斷將企業的市值做大,進行產業整合。

“德隆系”曾經就是市值管理法的典范,不論成敗,他們做產業的態度和企業家精神是特別值得學習的,擇其善者而從之,其不善者而改之。新疆德隆集團從投資400元沖洗膠卷的彩擴社起家,到涉足大半個中國的龐大產業、金融“帝國”。1997年至2002年間,德隆進行了一些堪稱“大手筆”的產業整合戰,其中包括入主新疆屯河、沈陽合金和湘火炬等,通過業績改善和二級市場炒作,其股價分別上漲了1100%、1500%、1100%。隨后,德隆又利用這些已上市公司的平臺進行產業整合,通過抵押、換股、定向增發、現金或融資收購,將行業內的其它公司裝入上市公司,將企業總市值不斷做大,然后以此為基礎再去收購其他企業,不斷進行整合,將公司做成產業龍頭,確立了市場地位。雖然德隆最后的發展有些戲劇性,但是這并不能掩蓋其曾經創造的輝煌。

對公司進行市值管理的好處有以下幾點:

1.可以隨時進行股權抵押,融資,在不斷做大后可以再抵押,再融資,企業資金具有流動性,靈活性,資金可以進行循環使用。資金的使用效率上升,如果錢放在金庫里,那么它就永遠只是那么多錢,而且并不能創造價值。但是如果企業規模特別大的時候,還是需要保持合適的杠桿率、安全邊際和進行風控,就像打仗永遠都要有一支預備隊一樣,以德隆潰敗的歷史為鑒,企業資金不能過度透支。

2.充分利用資本運作手段,通過有效的并購或參股來進行擴張,學習德隆做產業的思路。在第三季第一篇文章中提到: VC/PE對于趨勢性沉船企業一般不會進行投資,但是產業資本或企業卻可以。只有將自己的企業做成產業,才能通過不斷的并購、參股和重組來進行協同,不斷將企業做大。

3.通過有效的市場營銷,不斷傳播公司價值,樹立行業地位。市值管理離不開資本市場的關系營銷。為什么要做全產業鏈整合,為什么要發展新媒體,為什么內生性增長與外延式布局并重?酒香也怕巷子深,你想要有大發展,首先得需要別人知道你吧,那么做大市值本身就是一種強有力的營銷戰略。

對上市企業進行市值管理的方式有很多種,如何對企業進行價值創造,價值實現也是一項非常艱巨的工作。產業因素、先天基因和競爭博弈抑制了公司無限生長的能力,即使是在具有吸引力的行業中處于絕對優勢領先地位的公司也面臨這一挑戰。此外,公司內部的管理體系、結構框架、員工素質和團隊精神等因素都會影響企業創造價值的進程。

在第二季中,我們提到了行業估值法的概念,利用整個行業來對企業的未來估值進行預測,但在使用行業估值法時,有兩個重要前提在之前的文章中沒有明確說明。第一,企業所處行業必須是爆發式增長的行業,如果行業發展已經有下降趨勢或者在可預測期限內無法高速增長,那就不在選擇范圍內。第二,行業不能太大,如果是一個無限增長行業同時盤子非常大,未來不可預估的東西太多,行業估值法也是不適用的。但是市值管理法不同,我們還是可以對處于超級大行業或趨勢性下降的行業中的企業運用這種思維和方法,因為往往行業景氣度下降的時候才是并購與重組的好時機。

我們在“ 收購一定創造價值嗎”的文章里,舉了一個工業氣體公司的虛擬例子,認為“斗地主”單純合并收購“兩王四個二”的時候,因為沒有產生協同效應和新增現金流,所以并不創造價值。其實這是不夠全面的,因為這只是僅僅從一段時間內的財務分析和收購一家公司來做出的推斷。實際上“斗地主”的領導者是有非常大的野心和冒險精神的,通過收購兼并后可以快速擴大規模和積累經驗,經過一段時間的整合過程后,可以用新公司去收購更大標的,樹立行業地位。所以非上市公司一樣可以采用市值管理法的精髓來進行投資決策,并無本質的不同。

最后 Dr.2 要強調一個“生態”的概念,就是在同一行業內,要保持市場的合理競爭。企業不能無限做大,尤其在一個盤子巨大的行業內,壟斷往往還意味著高風險,因為市場是動態平衡的。例如為什么是騰訊入局京東而不是阿里巴巴呢?如果阿里巴巴與京東成為了一家,那么在電商行業內就事實上形成了絕對壟斷的,這種龐然大物會為了自身的利益去阻礙整個生態的發展,會變得特別重,隨后會不斷地被入侵者挑戰。因為人類社會和自然界一樣,有一種自我修復和平衡的能力。合理競爭能夠加快企業和整個行業的發展,也鼓勵了創新和技術的進步。就像如果沒有了那只虎,少年派應該已經悲催地消失,根本無法完成奇幻漂流的壯舉并成長為一個真正的男人。你的朋友往往只能幫助你一時,而你的對手才會讓你脫胎換骨。

下一章我們將繼續談討“企業家精神”對估值的巨大影響。

 (       來源:36氪  作者:[email protected]

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